La stratégie de trésorerie Bitcoin de Michael Saylor a finalement atteint son point de rupture

La stratégie de trésorerie Bitcoin de Michael Saylor a finalement atteint son point de rupture, un article publié en premier sur 24/7 Wall St..

Bitcoin (CRYPTO:BTC) s'est transformé d'un actif numérique de niche en un investissement grand public au cours de la dernière décennie, et peu de personnes ont fait plus pour accélérer ce changement que Michael Saylor. En transformant Strategy (NASDAQ:MSTR) (anciennement MicroStrategy) en ce qu'il appelait une « entreprise de trésorerie bitcoin », il a créé un modèle que des dizaines d'autres se sont empressés de copier. 

Lors de la montée du bitcoin à plus de 126 000 $ en octobre dernier, le modèle semblait inarrêtable. Aujourd'hui, après que le bitcoin est tombé à environ 60 141 $ et que l'action de Strategy a perdu environ 82 % depuis son sommet, les investisseurs découvrent que l'effet de levier fonctionne dans les deux sens.

Le modèle de trésorerie Bitcoin est différent dans un Marché à la baisse

La stratégie de Saylor était d'une simplicité élégante. Lever des capitaux via des offres d'actions, des dettes convertibles, et plus tard des actions privilégiées perpétuelles, puis utiliser les produits pour acheter davantage de bitcoin. Tant que le bitcoin s'appréciait plus vite que le coût du capital de la société, les actionnaires bénéficiaient d'une exposition amplifiée à la cryptomonnaie.

La stratégie est devenue si populaire que d'autres entreprises l'ont adoptée. Des sociétés de trésorerie axées sur le Bitcoin telles que Bitcoin Immersion Technologies (NASDAQ:BMNR) ont émergé, tandis que d'autres ont adapté le modèle à des cryptomonnaies comme Ethereum (CRYPTO:ETH) et Solana (CRYPTO:SOL).

Les chiffres semblaient convaincants lors du marché haussier. Ils semblent bien différents aujourd'hui. Le Bitcoin a fortement chuté au cours des huit derniers mois, et s'est brièvement échangé près de 58 000 $ la semaine dernière, le laissant en baisse d'environ 52 % depuis son sommet. Plus frappant encore, la crypto se négocie désormais près des niveaux atteints pour la première fois il y a environ cinq ans, tandis que le S&P 500 a gagné environ 72 % sur la même période.

Strategy a encore moins bien performé. Ses actions ont clôturé vendredi près de 82 $, en baisse d'environ 82 % par rapport à leurs sommets.

Le mNAV d'entreprise envoie un avertissement

Au-delà du cours de l'action, le développement le plus significatif est ce qui se passe dans le bilan de Strategy.

De nombreux investisseurs se concentrent sur le mNAV de marché, qui compare la valeur marchande de la société avec la valeur de ses avoirs en bitcoin. Les critiques ont justement souligné que le mNAV de marché est tombé en dessous de 1,0 à plusieurs reprises auparavant.

C'est vrai — mais cela passe à côté du problème plus important. La mesure la plus importante est le mNAV d'entreprise, qui inclut non seulement la capitalisation boursière de Strategy, mais aussi sa dette totale et ses actions privilégiées perpétuelles, moins ses réserves en dollars américains. Cette mesure a clôturé en dessous de 1,0 pour la première fois vendredi, terminant la journée à 0,99.

Pourquoi est-ce important ? Parce que le mNAV d'entreprise reflète le coût économique total de la structure du capital de Strategy plutôt que simplement sa valorisation des capitaux propres. À mesure que la société a accumulé des dettes et des actions privilégiées à partir de 2024, ce qui ressemblait autrefois à de l'ingénierie financière est devenu une obligation croissante que les actionnaires ordinaires supportent en fin de compte.

Passer en dessous de 1,0 n'empêche pas Strategy d'émettre des actions ordinaires supplémentaires. Cela rend cependant cette démarche beaucoup moins attrayante. Les récents achats de bitcoin ont déjà suscité des critiques parce qu'ils ont dilué les actionnaires existants, et la vente de nouvelles actions aux niveaux de valorisation actuels intensifierait probablement ce retour de bâton.

Par ailleurs, émettre des dettes supplémentaires devient également plus difficile à mesure que l'effet de levier augmente et que la confiance des investisseurs s'affaiblit.

L'ère du « Ne Jamais Vendre » est terminée

Un changement philosophique encore plus profond s'est produit. Pendant des années, Saylor a répété que Strategy ne vendrait « jamais » ses bitcoins. Pourtant, la société a récemment vendu des bitcoins pour la première fois de son histoire. Plus récemment, Saylor a reconnu que Strategy pourrait — et devrait — vendre des bitcoins si les circonstances le justifiaient.

Ce changement est important car il reconnaît ce que les marchés imposent toujours : aucune stratégie n'est absolue.

Plusieurs analystes de marché et cabinets de recherche voient désormais le bitcoin chuter vers 50 000 $, tandis que certaines prévisions baissières projettent des prix aussi bas que 20 000 $ si la pression vendeuse s'accélère. Si ces scénarios se matérialisent, Strategy pourrait avoir peu d'options de financement au-delà de la liquidation de portions plus importantes de ses avoirs en bitcoin pour faire face à ses obligations ou renforcer son bilan.

À mesure que la dette augmente et que les marchés de capitaux deviennent moins accommodants, la flexibilité se réduit.

Point clé à retenir

En bref, Michael Saylor a changé la façon dont les investisseurs pensent aux bilans d'entreprise et aux actifs numériques. Lors d'un marché haussier, le modèle de trésorerie bitcoin semblait brillant parce que la hausse des prix masquait son effet de levier croissant.

Warren Buffett a famously observed, « Dans un marché haussier, tout le monde est un génie. » Il a également averti : « Ce n'est que lorsque la marée se retire que l'on découvre qui nageait nu. »

Le marché actuel suggère que le mNAV d'entreprise de Strategy — et pas seulement son cours de bourse — est en train de révéler les vrais risques du modèle. Certes, le bitcoin pourrait se redresser et restaurer une grande partie de l'attrait de la stratégie. Mais à moins que cela ne se produise, Strategy pourrait de plus en plus recourir à la seule option que Saylor affirmait autrefois ne jamais avoir besoin : vendre davantage du même actif qui a bâti son empire.

La stratégie de trésorerie Bitcoin de Michael Saylor a finalement atteint son point de rupture, un article publié en premier sur 24/7 Wall St..